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　　在内地公司法及交易所规则体系中，关联关系的认定整体上采用的是列举式逻辑。无论是《公司法》还是上交所、深交所近年来的监管规则，均通过股权比例、职务身份、亲属范围等具体标准进行界定。例如，上市公司持股 5% 以上股东、董事监事高管、关系密切的家庭成员（配偶、父母、年满18周岁的子女及其配偶、兄弟姐妹及其配偶，配偶的父母、兄弟姐妹，子女配偶的父母）等，构成相对清晰的判断边界。这种规则设计的优势在于确定性强，也容易形成一种“合规安全感”——只要不在名单里，就意味着风险可控。

　　在《上市规则》第14A章中，不但罗列了关联人的范围，且该范围比内地的规则认定的关联人范围更宽（例如，除类似内地规则罗列的以直系为中心的家属外，香港规则明确纳入“祖父母、外祖父母、孙/外孙、父母的兄弟姐妹及配偶、堂表亲、兄弟姐妹的子女”等），然而，真正体现监管威力的，并非“关联人士（Connected Persons）”的基本定义，而是“推定关联人士（Deemed Connected Persons）”这一制度设计。联交所并不满足于形式身份，而是明确其有权基于事实和实质判断，将任何与上市公司或其主要股东、董事存在实质性利益联系的人士，推定为关联人士。这意味着，关联关系的判断不止于股权结构，还可以穿透至信托安排、代持关系、资金控制、家庭安排，甚至包括继父母、继子女、长期稳定的同居伴侣或其他“非传统关系”。在实践中，只要监管机构认为某一交易安排实质上使控股股东或其利益相关方获益，即便名义上交易对手是看似独立的第三方，也可能被重新定性。

　　康宏环球（Convoy Global）案[3]，是理解这一逻辑质变的经典样本。在该案中，康宏环球控股有限公司（“康宏环球”）利用名义上独立的配售代理介入康宏环球的债券发行流程，后该配售代理将债券转予康宏环球的关联公司康宏投资服务有限公司（“康宏投资”）进行实际配售，进而将上市公司康宏环球的资金持续转移至康宏投资。该案中的交易为典型的“实质关联、形式独立”，在形式上被包装为与独立第三方进行，实质上康宏投资在资金来源、决策权及最终受益层面均受控于上市公司核心管理层。而上市公司的相关公告中未披露任何关联关系，违反了《上市规则》第14章及第14A章下关于关联交易的公告、通函及独立股东批准要求。

　　如果仅从形式合规角度看，这似乎只是“未按规则披露关联交易”的问题。然而，证监会通过采用“实质重于形式”原则，将康宏环球案的交易架构定性为关联交易，并以对利益冲突的刻意隐瞒主张康宏环球若干高管存在欺诈行为，串谋诈骗康宏环球及港交所。这一执法路径本身，已经清晰表明监管立场的升级。在香港证监会看来，问题并不在于有没有走完程序，而在于市场是否被误导。当交易对手在经济实质上受控于大股东，而公告却将其描述为独立第三方时，公众投资者对公司资产安全、治理水平及风险敞口的判断基础已经被扭曲。这种信息失真，直接影响投资决策，本质上构成对公众股东利益的侵蚀。

　　利时集团（控股）有限公司（“利时集团”）于2023年受到香港联交所的谴责[4]，该案件对于“披露为本”的原则有着清晰体现。在该案中，在2017-2021年间，公司完成了多项需予以披露的主要且持续的关联交易，但该公司并未披露该等关联交易。从时间上看，该等关联交易需于2021年6月30日之前进行披露，然而直至2021年9月，利时集团才予以披露。即便事后作出公告并采取补救措施，联交所仍然认为违规事实已经成立。原因在于，市场在关键决策时点获取的信息是失真的，而这一点无法通过事后披露来逆转。